库存股制度设计清障 回购燎原之势可期

⊙记者 邵好 ○编辑 裘海亮

近日，证监会会同财政部、人民银行、国资委、银保监会等有关部门，研究起草了《中华人民共和国公司法修正案》草案（下称修正案草案），提出了修改《公司法》第一百四十二条股份回购有关规定的建议。9月6日，证监会表示，按照立法程序要求，就修正案草案向社会公开征求意见。

在增加股份回购情形、完善实施决策程序之外，修正案草案首度提及“建立库存股制度”，并明确公司因实施员工持股计划或者股权激励，上市公司配合可转债、认股权证发行用于股权转换以及为维护公司信用及股东权益回购本公司股份后，可以转让、注销或者将股份以库存方式持有。同时，为限制公司长期持有库存股，影响市场的股份供应量，明确规定以库存方式持有的，持有期限不得超过三年。

由于此前我国《公司法》不允许上市公司库存股份，因此，“库存股”一词对A股投资者来说颇为陌生。借鉴国外市场的情况，以及国内相关领域对库存股的表述，可将库存股理解为，发行在外并为公司股东持有的股票，通过回购等方式由公司重新获得，保留在公司账上的股票。

美国是较早实施回购股份形成库存股制度的国家，经过几十年的演进，已经基本形成了“原则允许，而例外禁止”的相对宽松的监管环境。受相关政策影响，美股上市公司已经成为在二级市场上购买股票的重要力量之一，美联储数据显示，2009年至2017年，美国非金融企业累计购买了3.37万亿美元的股票，远超ETF和共同基金的累计购买金额。

美股公司之所以持股、大量回购股份，很重要的原因是，大多情况下，回购形成的库存股无投票权，也不参与收益计算和权益分配，通过回购减少在外流通的股份，进而减少参与分红的股本，提升每股收益，改善股东持股价值。

在回购股份占比情况方面，2014年至2017年，我国境内上市公司主动回购股份的总金额仅为同期现金红利金额的1.5%。同期，美国、英国上市公司回购股份分别达到4127起、2086起，回购总金额与其同期现金红利金额的比例分别为43.57%、49.5%。

很多知名公司也在持续开展股份回购交易，苹果公司今年5月曾推出总值为1000亿美元的股份回购计划，以此将公司账面上的巨额现金“消化”。这一信息也获得市场的认可，消息发布后，苹果公司股价持续上扬。

有研究人士表示，在公司运营稳健、现金流良好的情况下，回购股份将为公司带来股价“助推”效果。一方面，业务增长导致EPS提升，推动总市值改善；另一方面，回购形成库存股，使得享受利润分配的股份数量减少，进一步抬升EPS，每股价格增长速度高于总市值增长速度。

另外，允许上市公司持有库存股，也能使熟悉行业周期、公司运营的管理层，通过回购股份、处置库存股的方式，向市场传递股价估值高低的信号，从而平抑股价的波动。

此次修正案草案提及“建立库存股制度”，将为股份回购提供必要的法律依据。但上市公司具体如何实施？库存股与可转债、认股权证等工具将如何搭配？如何杜绝由回购而引发的内幕交易等问题？库存股持有期限满三年后可如何处置？一系列细节问题仍需明确。

例如，通常情况下，股份回购能够对股价形成正面影响，导致相关公司股价上涨，而随着实施股份回购的决策程序简化，防止董事、高管利用该内幕信息进行违法交易、操纵股价，也变得十分重要。另外，回购股份形成库存股将抬升公司的EPS，而较高的EPS正是显示管理层能力的重要方面，平衡回购股份数量和公司负债水平也是对管理层的重要考验。

上述研究人士认为，回购股份的规模、价格、资金来源、对公司的影响等诸多方面，都应该在后续细则中予以明确。而随着库存股制度设计清障，会有更多公司选择回购股份，展示对公司发展前景信心的同时，更多地回馈股东。